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    公司公告 ：1）2020年实现营收598亿元/+12.92%（同比，下同），归母净利1.86亿元/+267.14%，扣非归母净利0.08 亿元/-95.46%。其中，Q4 单季度营收162 亿元/+3.76%，归母净利1.00 亿元/+396.75%，扣非归母净利1.08 亿元/-21.64%。2）2021Q1 营收199.63亿元/+38.84%，归母净利0.10 亿元/-85.32%，扣非归母净利0.03 亿元/+103.09%。

    毛利率下降影响利润，整体控费效果良好。疫情影响下公司2020 年营收增速依然达到12.92%，源自手机分销业务保持稳健增长，尤其是京东平台规模大幅增长。但是疫情及业务结构调整影响公司毛利率，通信产品销售&维修、彩票业务毛利率均有所下降，从而使得扣非归母净利大幅下滑95.46%。此外公司整体控费效果好，2020 年销售费率1.58%/+0.07pct，管理费率0.64%/-0.07pct，财务费率0.34%/-0.11pct，研发费率0.10%/-0.04pct，使得期间费率整体降低0.15pct。

    分业务来看：1）手机分销业务：营收553 亿元/+22.09%，占总收入比重进一步提升至92.45%；毛利率2.03%/-0.39pct 有所下降，推测源自毛利率较低的京东自营渠道占比提升；2）手机维修业务：营收2.02 亿元/+73.01%大幅增长，毛利率32.68%/-11.63pct有所下降；3）零售电商业务：营收37.84 亿元/-41.41%大幅下降源自疫情影响，毛利率6.74%/+2.81pct 反而有所提升，源自经营效率提升。4）彩票业务：受疫情影响较大，营收3.03 亿元/-22.90%，毛利率52.88%/-15.17%。

    试水电子烟新业务，增加盈利点。公司全资子公司新澳门萄京于2019 年8 月新增电子烟相关业务后，公司在电子烟赛道上持续布局。根据36 氪报道，电子烟品牌新军铂德科技与公司达成合作，，双方将在线下零售场景开展深度战略合作。双方此次强强联手，对于加盟发展及进一步拓宽业务渠道等多方面都有着极大促进作用。

    21Q1 营收延续高增长，扣非归母净利扭亏。21Q1 公司营收199.63 亿元/+38.84%延续高增长，推测源自京东平台线上分销业务持续放量；毛利率2.72%/+0.15pct 略有提升；整体期间费率大幅下降，其中销售费率1.58%/-0.15pct，管理费率0.64%/-0.19pct，财务费率0.34%/-0.30pct，研发费率0.10%保持平稳。

    盈利预测与投资评级：20 年公司手机分销业务保持快速增长，整体控费效果良好，但成本上升侵蚀利润。21Q1 收入延续高增长，降本控费持续推进助。公司1+N”战略布局逐渐清晰，5G 换机潮及京东平台拓展将推动手机分销业务持续高速增长，“走出去”战略打开彩票业务发展空间，参与收购荣耀、持续加码电子烟新业务，未来发展值得期待。下调盈利预测，预计21-23 年EPS 分别为0.14/0.24/0.34 元，4 月30 日收盘价对应PE 为50/29/20 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：海外需求不及预期、汇率风险、业务拓展不及预期等